自2025年6月25日申请获受理以来，孕婴世界已先后收到两轮问询函，监管焦点直指加盟模式合规性、财务数据真实性及业务可持续性三大核心维度。

　　招股书及问询回复数据显示，2022年—2024年（以下简称“报告期内”），孕婴世界营收从6.03亿元增至10.03亿元，归母净利润从8364.45万元升至1.20亿元。看似亮眼的业绩背后，却暗藏多重风险：加盟渠道收入占比超七成，但加盟门店三年半累计涉及57条产品安全违规记录；第三方回款占比畸高；公司研发费用率不足1%；主营业务毛利率呈下降趋势，且落后同行。

　　长江商报记者注意到，作为深耕下沉市场的母婴连锁企业，孕婴世界的业绩增长高度依赖加盟模式。招股书披露，公司采用“区域授权+加盟门店”的经营模式，门店数量从2022年初的1300余家激增至2024年末的2200余家，三年间增幅达69.2%，覆盖四川、重庆、云南等10余个省份（市），2024年门店终端销售规模突破30亿元，位列国内母婴连锁行业前三。

　　从违规频次看，2022年22条、2023年17条、2024年11条、2025年上半年7条，虽呈逐年下降趋势，但处罚力度明显提升，2025年上半年单期罚款金额达6.8万元，超过2024年全年的6.5万元。据悉，违规原因主要包括未建立食品经营台账、销售过期母婴用品、标签标注不规范等，其中食品类违规占比超60%。

　　其中，第三方回款规模高企且构成复杂，成为监管焦点中的焦点。报告期内，孕婴世界第三方回款金额连续多年超2亿元，2022年—2025年上半年分别为2.50亿元、2.33亿元、2.82亿元、2.09亿元，占营收的比例分别为41.37%、33.29%、28.12%、29.86%。尽管占比呈下降趋势，但2025年上半年仍接近30%，远高于IPO审核中“第三方回款占比不超过10%”的隐性红线，其收入真实性面临监管严格审视。

　　与高企的第三方回款相伴的，是持续低于同行且不断下滑的毛利率，这进一步引发市场对其盈利能力的担忧。2022年—2025年上半年，孕婴世界综合毛利率分别为24.11%、23.58%、20.80%、20.01%，四年间下降4.1个百分点；而同期同行业可比公司（孩子王、爱婴室、健之佳母婴业务）毛利率平均值分别为29.22%、28.97%、28.30%、26.79%，始终高出孕婴世界5—8个百分点。

　　长江商报记者注意到，盈利能力承压的同时，孕婴世界的资金投向与费用结构也凸显出“重营销、轻研发”的倾向。招股书显示，此次IP九游娱乐 九游娱乐官方O公司计划募集资金1.91亿元，其中1.43亿元用于销售服务网络建设项目，占比74.9%；仅0.48亿元用于数据化中心建设项目，占比25.1%。75%的募集资金将投入销售端，进一步放大其对渠道扩张的依赖。

　　这一倾向与报告期内的费用支出结构高度吻合。2022年—2024年，孕婴世界销售费用分别为1954.95万元、2224.32万元、2813.4万元，占当期营收的比例分别为3.24%、3.19%、2.81%。而同期研发费用仅为321.86万元、418.8万九游娱乐 九游娱乐官方元、438.99万元，占当期营收的比例分别为0.53%、0.60%、0.44%，远低于销售费用占比。粗略计算，2022年—2024年，孕婴世界累计销售费用是其研发费用的5.93倍，公司资源持续向销售端倾斜，研发投入严重不足。

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